Riesgo país en 704 puntos: la paradoja del dólar

Contexto

El riesgo país argentino, medido por el índice EMBI+ de JP Morgan, cerró el jueves 22 de octubre en 704 puntos, con una suba de 4,5% en la rueda. Es la primera vez en 2026 que el indicador queda sostenido por encima de los 700 puntos al cierre, después de haber tocado ese nivel de manera intradiaria el miércoles 21. La suba ocurre mientras el dólar oficial se mantiene relativamente estable, alrededor de los 1.500 pesos, lo que generó lo que varias consultoras describen como una paradoja: el mercado de cambios no muestra el mismo nivel de estrés que el mercado de bonos.

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Para la consultora 1816, esa brecha entre ambos mercados no es sostenible como lectura simultánea: "alguno de los dos mercados necesariamente está equivocado". El riesgo país en niveles de 700 puntos suele asociarse a preocupación por un default o una reestructuración de deuda, mientras que un dólar estable no refleja ese mismo estrés. La consultora agrega que, en cualquiera de los dos escenarios que plantea —recuperar el acceso al financiamiento voluntario o tener que pagar los vencimientos con reservas propias o reestructurar—, el peso termina más débil que en la actualidad.

Antecedentes

El riesgo país había arrancado 2026 en 561 puntos y llegó a bajar hasta un mínimo de entre 400 y 402 puntos a principios y mediados de julio. Desde ese piso, la suba acumulada hacia el 22 de octubre es de 74% en apenas tres meses. La escalada se aceleró en las últimas dos semanas: 611 puntos el 14 de octubre, 622 el 15, 648 el 16, y un salto a 675 el lunes 19 (+4,2% esa rueda, con una suba acumulada de 11,2% en el mes y 18,2% en el año), que en ese momento era el máximo de 2026. El martes 20 subió a 684 puntos (+1,33%) con un máximo intradía de entre 700 y 710 puntos, y el miércoles 21 tocó los 710 puntos en la rueda para cerrar en 674.

Este salto se da apenas un día después de que el EMAE de agosto confirmara que la actividad económica está al borde de una recesión técnica, con una caída de 2,8% mensual en julio y una mejora marginal de apenas 0,1% en agosto. Ese dato no es el eje de este análisis, pero forma parte del mismo combo de noticias que el mercado procesó esta semana. Tampoco es ajena a esta suba la interna política que se destapó en el Gobierno por la suspensión de las PASO antes de 2027, que explica buena parte del ruido de corto plazo, aunque —como se detalla más abajo— no sea, según varios analistas, la causa central de fondo.

Para entender por qué este número importa tanto para la economía argentina, conviene repasar qué es el riesgo país y por qué importa: en esencia, mide el sobrecosto que pagaría Argentina para endeudarse en dólares frente a un bono libre de riesgo del Tesoro de EE.UU. Cuanto más alto, más caro —o directamente imposible— resulta salir a buscar financiamiento voluntario en los mercados internacionales.

Los números

La siguiente tabla resume la evolución reciente del índice EMBI+ de JP Morgan para Argentina:

Fecha	Riesgo país (puntos)	Variación/nota
Inicio de 2026	561	Punto de partida del año
Principios/mediados de julio 2026	~400-402	Mínimo del año
14/10/2026	611	—
15/10/2026	622	—
16/10/2026	648	—
19/10/2026 (lunes)	675	+4,2% en el día; +11,2% en el mes; +18,2% en el año. Máximo de 2026 hasta ese momento
20/10/2026 (martes)	684	+1,33%; máximo intradía entre 700 y 710 puntos
21/10/2026 (miércoles)	674 (cierre)	Tocó 710 puntos intradía
22/10/2026 (jueves)	704	+4,5%; primera vez sostenido por encima de 700 al cierre; +74% en tres meses desde el mínimo de julio

El deterioro no se limita al índice agregado: los bonos Globales (ley Nueva York) cayeron hasta 0,6% en Wall Street en la rueda del 22/10 y acumulan bajas de hasta 7,5% en el último mes, mientras que los Bonares (ley argentina) perdieron hasta 0,9% esa misma jornada. La diferencia entre ambas legislaciones no es un detalle técnico menor a la hora de evaluar el riesgo de cada tramo. El GD35 pasó de una TIR de 8,6% a casi 12% anual desde mediados de julio. Por tramos, el riesgo implícito del Bonar 2027 ronda los 400 puntos básicos, mientras que el Bonar 2028 se acerca a los 900 puntos básicos, el doble que tres meses atrás; las tasas implícitas en dólares para esos vencimientos subieron de 11% a 20% anual. En las acciones, los ADRs argentinos bajaron hasta 3,3% en Wall Street (Central Puerto a la cabeza, seguido por Telecom con -2,9%, YPF con -2,4% y Cresud con -2,3%), el MSCI Merval cayó 1,6% y el MSCI Byma General 1,8%, con bajas de hasta 3,4% en Buenos Aires.

Qué está en juego

El problema de fondo, según la consultora 1816, son los vencimientos de deuda en dólares de los próximos dos años: unos USD 21.300 millones en 2027 y USD 27.700 millones en 2028. Con el riesgo país en estos niveles, Argentina no puede refinanciar esos vencimientos en el mercado voluntario a una tasa razonable, y las tasas implícitas de 20% anual para esos tramos lo confirman. El mecanismo de rollover de deuda explica por qué, cuando el mercado no da tasas accesibles, el Estado se queda con alternativas más costosas o más limitadas: usar reservas propias, apelar a organismos o líneas bilaterales, o reestructurar.

En ese sentido, el ministro Luis Caputo ya había admitido en declaraciones previas —vigentes, aunque no de esta semana puntual— que si el Gobierno no logra refinanciar en el mercado voluntario los Bonares que vencen en 2027 (unos USD 5.000 millones), podría recurrir al tramo ya activado del swap de monedas con China, de unos USD 5.000 millones sobre un total de USD 19.000 millones, renovado por cinco años en agosto de 2026. Esa es, hoy, una de las pocas alternativas concretas mencionadas públicamente frente a un escenario de cierre del mercado voluntario.

El tipo de cambio real multilateral, según 1816, está prácticamente en el mismo nivel que a principios de julio, lo que respalda la idea de que el frente cambiario no se movió al ritmo del frente de deuda. Una fuente señala que en algún momento de la semana el dólar oficial llegó a $1.550 en el Banco Nación (un máximo nominal), con el blue en $1.570, mientras que otra, más cercana al 22/10, ubica al oficial "alrededor de los $1.500". El valor del dólar en tiempo real puede consultarse en el dashboard de notineoar.

Lecturas posibles

No hay una sola explicación consensuada sobre por qué sube el riesgo país mientras el dólar se mantiene relativamente estable. Estas son las lecturas que circularon esta semana:

• 1816: ve una contradicción entre ambos mercados y plantea que, en los dos escenarios posibles —recuperar financiamiento voluntario o pagar con reservas/reestructurar—, el peso termina más débil que hoy.
• Martín Mazza (MM Investments): plantea que el Banco Central puede seguir comprando dólares y sosteniendo cierta estabilidad cambiaria pese a la suba del riesgo país, pero advierte que los bonos pueden seguir bajo presión si no aparece una solución estructural al problema de financiamiento. Agrega que un dólar que sube por debajo de la inflación ayuda a contener los precios pero puede erosionar la competitividad, y que bajar las tasas en pesos podría aumentar la demanda de dólares si las expectativas no acompañan.
• El Gobierno: atribuye la suba a la incertidumbre financiera global —la escalada en Medio Oriente y la suba de tasas en Francia y Europa por la incertidumbre fiscal francesa— y recuerda que Argentina muestra superávit fiscal y comercial, con el BCRA acumulando reservas.
• Fernando Baer (Quantum Finanzas): sostiene que un mayor "beta" por factores idiosincráticos explica la divergencia frente a otros emergentes: "El ciclo político en la Argentina está explicando una parte importante de este movimiento diferencial". Max Capital coincide en que el mayor beta de un país más riesgoso, con incertidumbre electoral de cara a 2027, amplía los spreads argentinos frente a sus pares.

El contraste regional alimenta justamente esta última lectura. Mientras el riesgo país argentino subía, los soberanos emergentes comparables bajaban en promedio 0,3% el 20/10 (Venezuela fue la mayor caída, cerca de 0,8%), y los Globales argentinos cayeron cerca de 1,5% esa misma rueda. Desde marzo de 2026, cuando se inició la escalada bélica en Medio Oriente que subió las tasas globales, el bono del Tesoro de EE.UU. a 10 años subió 120 puntos básicos, el riesgo país promedio de emergentes bajó 40 puntos básicos, el de América Latina bajó 110 puntos básicos y el de Argentina, en cambio, subió casi 100 puntos básicos: una divergencia marcada frente al resto de la región. El riesgo país promedio de América Latina es de 193 puntos; Argentina tiene el segundo peor valor de la región, detrás de Venezuela (4.181 puntos), muy por encima de Uruguay (78), Chile (96) o Brasil (167). En rendimientos acumulados en el año, según GMA Capital, los Globales (ley internacional) dan +1,1% de retorno directo y los Bonares (ley argentina) +0,2%.

Qué mirar hacia adelante

El dato a seguir no es tanto el nivel diario del riesgo país sino si el mercado empieza a diferenciar entre el tramo 2027 (Bonar 2027 en torno a 400 puntos básicos de riesgo implícito) y el tramo 2028, que ya casi duplicó su riesgo implícito en tres meses hasta cerca de 900 puntos básicos. Esa brecha entre tramos es, en los hechos, el mercado de bonos poniendo precio a la pregunta de si Argentina podrá refinanciar los USD 21.300 millones de 2027 y los USD 27.700 millones de 2028 sin recurrir a reservas propias, a líneas como el swap con China o a una reestructuración.

También conviene seguir si la estabilidad del dólar oficial —sostenida, según 1816, con el tipo de cambio real multilateral casi en el mismo nivel que en julio— se mantiene en caso de que el riesgo país siga subiendo, o si en algún momento ambos mercados convergen, como anticipa la propia consultora. El nivel del riesgo país puede seguirse en tiempo real en el dashboard de notineoar, junto con la cotización del dólar.